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大宗商品之王-原油

发布时间:2020-03-12 浏览次数: 193


近期受“新冠肺炎疫情”和OPEC+关于原油减产的巨大分歧影响,国际油价开启了暴跌模式,仅仅几个交易日,累计跌幅就超过了30%,最大跌幅一度达到40%。一桶原油的价格甚至低于一桶矿泉水的价格,无论是置身其中的投资者还是旁观的吃瓜群众都成了历史的见证者,纷纷刷屏感叹。

为什么原油会经常出乎意料的暴涨暴跌?作为投资者如何应对这种突如其来的事件冲击?如何在享有衍生品高杠杆便利的基础上又能控制住风险?这也许是更加值得关注的问题。

原油自诞生起就肩负了不同历史节点记录者的使命。从20世纪70年代沙特阿拉伯和伊朗爆发的石油危机,再到伊拉克战争、伊朗核协议和海湾战争等重大事件,都赋予了原油鲜明的政治外交属性。纵观每个重要的历史节点和人类社会的进程都有原油的影子,从全球政治到宏观经济,原油所承载的意义远超过了一个商品的属性。

相较于其他商品,原油的下游产业链庞大,与煤化工、天然气和电力等产业链也有着密切的关系,再加上经常受到地缘政治和突发政策等因素的影响,任何一个环节的波动都会引起“蝴蝶效应”,从而导致走势发生反转。这也是很多投资者交易原油期货最苦恼的地方,需要承担极大的心理压力。

1.布伦特原油连续合约收盘价走势

数据来源:WIND, 华泰长城资本

上图为原油的历史价格走势回顾,2014年,希腊脱欧让欧洲经济深陷债务危机泥潭,随后伊核问题达成协议,伊朗的经济制裁被解除,打开了人们对原油产量的想象,再叠加美国页岩油大量增产, OPEC因为减产议题未达成产量也在增加,全球原油库存迅速增加,油价持续暴跌,价格从110多美元/桶下跌至30美元/桶之下。进入2016年后,页岩油企业经历一波破产,OPEC国家也体验了财政收入下降的“苦药”,减产开始酝酿,全球经济也慢慢走出“欧洲危机”的阴影,经济复苏和增长的预期增加,造就了原油长达两年半的牛市,油价从30美元/桶附近反弹至近80美元/桶的高点。2018年下半年之后,又因为中美贸易战发酵和全球经济放缓的影响,再次开始下跌。

纵观过去5年的历史行情,每一轮的事件驱动都会产生很强的趋势,在每一个大趋势里又都有很多个波段,平均单月的价格波动都在10%以上,而原油30日的年化波动率平均在20-40%之间,折算成期权费相当于合约价值的3-5%,油价的涨跌幅会远远超过期权的权利金。这也是为什么说对于原油这种波动较大,且经常有波段机会的品种更适合做买入期权的交易。

2019年末, “新冠肺炎疫情”席卷全球,让世界经济几乎陷入停滞,全球金融商品市场再次陷入极度动荡,作为波动率之王的原油再次成为焦点。众多与原油高度相关的化工品也难逃噩运,连续的暴跌让多头伤痕累累,即便是套保的多头头寸,也极易因为无法及时追加保证金而被强制平仓,再次面对头寸裸露的风险。原油的波动率也从40%左右一度涨超100%,看跌期权的波动率甚至超过120%,波动率之王的属性再次显现。

牙璋辞凤阙,铁骑绕龙城。最近一周的原油走势简直可以纳入“有生之年”系列,在整个过程中,如何利用期权来提前布局、趋势追踪以及应对后续,值得思考。

1.事件驱动型交易——买入SC单腿期权或跨式期权

3月6日OPEC+的会议结果将对国际原油价格产生巨大的影响,但是在月初,并没有办法判断该结果的内容,在此情况下,裸露现货头寸或者用期货去博弈方向是一个风险很高的操作,比较适合去做买入期权的交易。作为下游用油企业,可于3月4日买入挂钩SC2006的看涨虚值期权,入场价格377/桶,执行价400/桶,期限15天,期权单价约为4.5元/桶。作为投资型的客户,可买入一个平值看涨期权的同时再买入一个平值看跌期权,构建一个跨式期权组合,权利金合计25元/桶。

截至目前,SC2006最新报价281元/桶,相比期初下跌96元/桶。对于买入看涨期权的下游企业来说,虽然当时选择做多原油方向与实际行情走势相反,但相比直接使用期货进场损失96元的价格跌幅,期权仅损失了4.5元的权利金,而且无需追加保证金。体现了买期权的优势在于扛得住行情的大幅反向波动,现货端此时也保留了大幅低价采购的好处。对于跨式期权的持有者来说,除了可以收获96元的内在价值之外,还将因为波动率的飙升获得额外的溢价。

另外,在月初会议召开之前,已经明显可以看到外盘原油的未平仓合约大幅度增加,尤其是平值和虚值的看跌期权,未平仓合约数量远大于看涨期权,也从侧面印证了市场对于原油看跌方向的博弈激烈。

2.追趋势交易——买入布伦特05看跌期权

3月6日傍晚会议结果出来之后,外盘原油大幅快速下跌,而由于国内已经收盘,入场窗口已关闭,此时可以考虑用境外原油期权操作。价格快速下跌,部分投资者希望去追趋势,但是这种行情也极容易发生大幅的反向波动,用期货去追会面临较大的风险,买入期权将是一个风险更加可控的介入方式。

买入布伦特05合约的深度虚值看跌期权,执行价格40美元,入场价46美元,当时支付的权利金约为0.5美元/桶。截至北京时间39日上午开盘前,持仓收益率已接近20倍。需要注意的是,由于错过了在会议之前布局的最佳时机,该交易开仓的波动率相较3月初已经大幅上涨,由此造成的期权费用上涨也是用期权追趋势多付出的一部分成本。

利用买入期权来追趋势适合价格长期盘整后刚开始选择方向突破,波动率还在低位,而预计价格的上涨或者下跌的空间较大。

3.极端行情后期的交易——构建期权组合

周一国内期货市场开盘后,原油及相关的多个下游品种跌停,随后两天部分品种逐渐打开跌停板,也有一定的反弹。但此时的高波动率使得期权费用过高,前期价格的下跌压力已经大大缓解,单买期权的策略已经不合适,可以考虑灵活使用领式、价差等买权和卖权相组合的结构,有效节约成本。

若投资者判断价格将会反弹,可开仓买入牛市价差期权,以沥青为例,挂钩标的BU2012,买入行权价 2500元/吨的看涨期权,同时卖出行权价2650元/吨的看涨期权,期限三个月成本也仅需70元/吨左右,预期收益约为150元/吨。这种买卖权相结合的方式有效地降低了波动率对期权的影响,同时控制住了最大风险,是本轮原油下跌行情发展到中后期可以采取的高性价比策略。还可以根据对价格反弹概率的高低及幅度预期去调整买入期权的行权价,选择更加实值或者虚值的期权组合。

相比于原油的跌幅,少数化工品种的跌幅还比较有限,如果投资者认为价格有进一步的下跌空间,此时也可以考虑做买入看跌熊市价差期权的操作。另外,也有不少前期持有期货空单套保的产业客户已经大幅获利,担心价格短期的反弹,但又不敢完全裸露现货头寸敞口,此时可以考虑平掉期货空头,置换成熊市价差期权。如果价格继续下跌,期权可以继续获利补偿,如果价格反弹,仅损失该部分权利金,可以保留现货部分的反弹收益。

期权是管理价格不确定性的最佳工具,行权价的设置和各种期权组合,可以更加精细化的管理风险,尤其是对于以原油为主的化工品来说,其品种特性更加适合期权的交易,可以先考虑从买权开始尝试。对于喜欢做卖出期权的投资者,需要更加审慎,不要裸卖无限风险的头寸,更多地考虑做备兑交易或者在卖出期权的同时买入一个更加虚值的期权做保护,承担有限的风险,同时还要做好压力测试,管理好现金流。

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